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人民幣現急跌,未來走勢如何?

2022.05.23

4月中下旬以來,人民幣在中美利差顯著收窄、美聯儲持續釋放鷹派信號、美元指數走強、中國內地疫情使得短期經濟和出口承壓的背景下,面臨較大貶值壓力。 4月19日開始,離岸人民幣兌美元連續大幅貶值,當週創出811匯改以來最大單週貶值幅度,而4月全月的貶值幅度為2010年以來最大。



圖一:離岸人民幣/美元週貶值幅度(%)



外部因素方面,美聯儲貨幣政策收緊預期不斷增強,疊加俄烏衝突下歐洲相對美國經濟壓力增大,美元指數突破100大關後持續走高,並在5月中旬一度站上105。美元指數走強是影響人民幣匯率的關鍵因素之一,但人民幣相對其他主要經濟體貨幣的表現並不算差。此外,中美利差大幅收窄,以及先前日元兌美元大幅貶值,都使得人民幣短期面臨較大貶值壓力。隨著美聯儲加息進程的推進,美國通脹高企背景下美債收益率預期保持高位,而中國穩增長和短期疫情對經濟形成較大衝擊的背景下政策方向大概率延續寬鬆,中美貨幣政策方向的分化將在短期延續,中美利差大概率在未來數月維持低位。


圖二:人民幣走勢



圖三:中美十年期國債收益率走勢




內部因素對人民幣走勢的邊際影響更大。一季度中國出口增速雖然保持韌性,但已出現下滑,貿易順差也有所下降。內地本輪疫情對經濟的影響僅次於2020年初的首輪疫情,服務業、製造業及物流運輸短期都受到疫情管控措施的影響。疫情疊加高基數,中國的出口增速面臨較大壓力。海外供應鏈則隨著疫情管控措施的放寬逐步恢復,中國經濟的基本面在疫情衝擊下相對海外經濟體有所轉弱。此外,市場對中國宏觀和政策預期不確定性的擔憂也對人民幣的走勢形成壓力。


圖四:中國經濟表現



內外部因素共同作用下,人民幣從4月中下旬以來連續大幅貶值,但人民幣貶值幅度大、速度快並不等於貶值壓力強。 2018年以來人民幣匯率靈活性提高,人民幣的貶值壓力在過去1個月得到較為充分的釋放,後續隨著央行對人民幣匯率預期管理的增加、國內經濟企穩、美元拐點到來,人民幣有望再次走強,逐步恢復雙向波動的走勢。

首先,中國央行的目標是實現人民幣幣值的雙向波動,允許短期一定幅度的貶值。但如果出現單邊貶值預期,央行會通過官方表態以及逆週期因子、外匯存款準備金率等工具進行預期管理。 2005年以來人民幣的年度升貶值幅度從未超過7個百分點,一是因為人民幣本身是圍繞價值中樞雙向波動,二是央行也會盡量維持人民幣在合理均衡水平上的基本穩定,避免單邊預期帶來居民和企業換匯擾動。 4月25日晚間,中國央行決定自5月15日起,下調金融機構外匯存款準備金率1個百分點,即外匯存款準備金率由現行的9%下調至8%。歷史上,中國央行對外匯存款準備金率進行過5次調整,除本次調降外,前4次均為調升,包括2021年6月和12月共2次因為出口強勁導致人民幣升值壓力增加,將外匯準備金率從5%上調至9%。本次外匯存款準備金率調降有助於穩定市場預期,緩解人民幣的貶值壓力,同時央行後續仍有較多的預期管理工具,包括提高金融機構遠期售匯風險準備金、重啟逆週期因子、在離岸人民幣市場進行干預等。


圖五:中國央行調整外匯存款準備金率




其次,從經濟基本面的角度,我們預期4月是人民幣貶值壓力最大的時期,後續隨著內地疫情回落、復工復產推進以及更多穩增長政策的推出,貶值壓力有望大幅緩解。 5月以來內地疫情形勢快速回落,高頻經濟數據小幅改善,上海計劃於6月全面解除防疫封鎖,疊加房地產預期改善、平台經濟監管政策放鬆、更多穩增長政策發力,後續中國出口的短期下行壓力也有望邊際改善,先前人民幣面臨的拖累因素有所出清。過去一周,離岸人民幣兌美元升值1.5%,為近年最大單周升值幅度之一,人民幣匯率出現企穩跡象。

從中美兩國經濟狀況看,二季度大概率是中國經濟年內的低點和美國經濟年內的高點,中美經濟基本面拐點出現後人民幣貶值壓力有望明顯緩解。近期美國多個宏觀經濟指標大幅轉弱,美國企業的盈利受到高通脹的衝擊也開始顯現,美元指數在過去1周也從高點明顯回落。從貶值幅度看,2020年初武漢疫情爆發時,人民幣兌美元在短期也曾出現連續貶值,在2個月左右的時間貶值2500點,而本輪人民幣的貶值幅度已經遠超當時幅度,離岸人民幣接近回到2020年下半年疫情紅利開啟前的水平,對負面因素的反映已經較為充分。

最後,美元指數後續存在走弱可能。美元指數先前在美聯儲持續釋放鷹派信號和加息預期增長的背景下持續走高,但歷史情況顯示,美元指數在加息開始後反而容易走弱。一方面,隨著美聯儲加速緊縮政策落地,後續歐盟等發達經濟體跟隨收緊貨幣政策,美元指數進一步上行的動力會有所減弱。另一方面,美國通脹拐點臨近,市場對美聯儲加息預期的定價基本完成,而近期美國經濟的明顯走弱引發市場對經濟衰退擔憂的增加,美元指數後續存在走弱可能,短期人民幣貶值壓力最大的時期大概率已經過去。


圖六:美元指數




若無特別註明,本文數據來源:彭博,截至2022年5月20日。


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